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事件：公司发布 半年报，2023 年上半年实现营业收入38.05 亿元，同比增长5.53%，实现归母净利润2.22 亿元，同比增长1.20%，实现扣非归母净利润2.12 亿元，同比增长2.84%。单Q2 实现营业收入23.37 亿元，同比增长6.20%，实现归母净利润1.61 亿元，同比下降3.06%。

点评：

线下主品牌稳健，电商快速增长，渠道扩展持续推进。公司2023 年上半年实现营业收入38.05 亿元，同比增长5.53%，单Q2 实现营业收入23.37 亿元，同比增长6.20%。上半年市场需求仍有不足，行业环境仍面临一定压力。公司以“强化销售能力、品质管控、降本增效、内控管理和创新”为经营主轴，业绩稳步增长。分渠道看，1）自主品牌零售业务， 2023H1 公司自主品牌零售业务25.5 亿元，同比+6%，①自主品牌零售线下业务17.8 亿元，同比持平（其中喜临门品牌收入16 亿元，同比+7%）。公司线下门店仍然保持较快拓展速度，23H1 公司门店总数5425 家，较年初净增加152 家，其中喜临门专卖店3363 家，喜眠系列1503 家，MD 专卖店（含夏图）559 家；②自主品牌零售线上业务6.31 亿元，同比+48%。2）自主品牌工程业务23H1 实现收入1.5亿元，同比+4%。3）代加工业务23H1 实现收入11 亿元，同比+4%。

毛利率同比、环比提升，营销费用投入提升，下半年旺季来临费用率有望改善。1）毛利率方面，2023 年上半年公司实现毛利率35.23%，同比+1.34pct。单Q2 实现毛利率为37.01%，同比+3.36pct，环比+4.62pct。2）费用率方面，H1 公司销售、管理、研发、财务费用率分别为19.55%、5.66%、2.11%、0.04%，同比变动+1.70pct、+0.44pct、-0.06pct、-0.62pct。其中销售费用率增长主要为公司加大线上营销投入，广告宣传费、网销费用及销售渠道费等费用增加；管理费用率增长主要为工资、审计咨询及差旅等费用增加。3）净利率方面，H1 公司归母净利率为5.93%，同比-0.56pct，扣非归母净利率为5.57%，同比-0.15pct，非经常损益主要为政府补助。Q2 单季度归母净利率为6.98%，同比-0.89pct，扣非归母净利率为6.93%，同比-0.20pct。4）现金流方面，H1 经营活动现金流净额为-1.96 亿元，同比-3.36%，主要为预收款减少同时采购款支付增加；投资活动现金流净额为-2.45 亿元，同比-21.2%，主要为工程基建类款项支付增加；筹资活动现金流净额为4.72亿元，同比+392%，主要为借款规模增加。

盈利预测与投资评级：公司作为国内床垫行业龙头企业，近年自主品牌零售业务表现亮眼，套系化销售拉动客单值提升、子品牌和线上渠道加快拓展，有望带动市场份额持续提升。我们预计2023-2025 年归母净利分别为5.28 亿元、6.19 亿元、7.03 亿元，分别同比+122.5%、+17.1%、+13.6%，目前股价对应23 年PE 为18x，维持“买入”评级。

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